从中长期趋势来看，油价在各方的反复博弈下重回三大产油国的利益均衡点——40美元-50美元/桶只是时间问题。

• 沙特、美国和俄罗斯是当今世界主要石油生产国，美国页岩油快速崛起威胁沙、俄在原油市场上的国际地位；

1. 沙特生产石油的单位成本全球最低，远低于俄罗斯和美国，这是其发动价格战的底气；

2. 考察石油价格战的综合实力，不仅要考虑企业的生产成本，同时还要考虑国家财政的平衡能力，尤其是对于沙特这样高度依赖石油出口收入的经济体。数据资料显示，在最大产能状态下，油价达39.33美元/桶时，沙特才能实现财政盈亏平衡；俄罗斯长期可承受的盈亏平衡油价在23.66至27.03元/桶之间，石油出口收入对于美国无足轻重。

引言：

2020年3月6日，OPEC+会议未能达成进一步减产协议，俄罗斯能源部长诺瓦克表示从4月1日起，减产协议将终止。次日沙特发动“全面油价战争”，大幅调低售往欧洲、远东和美国等国外的市场的原油价格。3月9日，布伦特原油期货价格暴跌24.10%，创下有史以来单日第二大跌幅，而WTI原油期货价格暴跌24.59%。11日，沙特国有石油公司沙特阿美发布公告，将把原油最大持续产能从1200万桶/日提升至1300万桶/日，价格战进一步升级。4月份以来，OPEC及非OPEC产油国通过反复谈判达成了各种形式的减产协议，但这些协议的执行效果仍有待观察。

一、国际原油市场的供给结构

OPEC是世界最大的石油组织，其石油产量占全球原油市场总供给量的48.22%（2018年），其中作为OPEC组织主导国的沙特占15.67%。同为产油大国的俄罗斯市场份额在16%左右。从2000年至2018年俄罗斯与沙特阿拉伯各自市场份额变化看，双方一直在角逐最大石油输出国的宝座。

而美国石油自2012后异军突起，快速抢占市场，主要得益于页岩油产量的爆发式增长。2018年，美国石油产量占全球的14.47%，且上升势头不减，这极大的威胁了沙特和俄罗斯的地位。

二、各产油国原油成本分析

1.沙特生产石油的单位成本全球最低

从企业生产石油成本角度考虑，一桶石油的成本可以分解为生产成本、运输库存成本、资本支出和税费。各原油产地地理形态不一、税收负担不一，是造成原油生产成本差异的主要因素。以地理形态为例，沙特阿拉伯的石油处于沙漠地带，开采成本仅在3美元左右，而在挪威和英国，石油埋在海底，建造巨型海上钻井平台就需要投入大量的资金。

目前，沙特阿拉伯生产每桶石油所需花费的总成本仅在9美元左右，为全球最低。其中生产成本约3美元，行政费用与运输成本约2.49美元，资本支出约3.5美元。俄罗斯企业生产成本约合19.21美元，高出沙特10.23美元。美国一桶页岩油的平均生产成本约5.85美元，行政费用与运输成本约3.52美元，税收约6.42美元，资本支出约7.56美元。页岩油平均成本为23.35美元，与此同时，美国的传统石油开采成本接近21美元。

2.考虑产能扩张极限下的财政盈亏平衡点，沙特没有能力维持长期低价

考察原油出口价格竞争的综合实力，不仅有企业生产成本方面的因素，同时还要考虑国家财政的平衡能力，尤其是对于沙特这样高度依赖石油出口收入的经济体。

2019年，沙特日均石油出口量高达703.81万桶，远高于俄罗斯的525.30万桶与美国的297.76万桶。根据沙特政府预算报告，石油收入约占总预算收入的62.84%，2020年度，沙特估计将支出1.02万亿里亚尔，收入8330亿里亚尔（其中石油收入为5130亿里亚尔，占比61.58%），赤字为1870亿里亚尔，赤字率达6.4%。假设石油收入预算中考虑的原油单价为64.04美元/桶，按照现价22.67美元/桶计算，若要实现6.4%的目标赤字率，沙特需要实现日均产能1653.26万桶，而如果要保证财政平衡，则需要日产2255.91万桶 。

根据目前的数据资料，沙特可以提供的最大持续产能为1300万桶，也就是说，在最大产能状态下，油价39.33美元/桶时沙特才能实现财政盈亏平衡，28.83美元/桶时才能实现6.4%的赤字率。且不论沙特是否有潜力持续增产，维持这样的一个财政赤字率，需要动用高额外汇储备。此外，这样不计后果大肆增产，显然违背了“经济多元化”的改革方向，长此以往，国家将深陷“资源诅咒”泥潭。OPEC组织其他石油输出国也将会被石油低价拖入同样的困境。

2019年，俄罗斯石油收入占俄罗斯财政收入的35%。对于俄罗斯而言，按照1160万桶/日的产能计算，估计俄罗斯长期可承受的盈亏平衡油价在23.66至27.03元/桶之间。

而美国作为超级经济体，对石油出口的财政依赖度并不高。

三、长期油价维持在40美元以上才能实现主要产油国利益均衡

在全球经济增速放缓，新冠疫情抑制经济活动和全球出行量的背景下，世界石油需求短期内将出大幅下滑，长期增长空间也有限。根据EIA（美国能源信息署）4月7日公布的《短期能源展望》，其估计2020年第一季度全球石油和液体燃料平均消费量将为9443万桶/日，下降趋势明显，全年平均消费量较去年均值下降约640万桶/日。直到2020年第四季度，市场才有望重新企稳。

因此油价走势将由供给端主导。如果说短期石油价格底部是各石油生产国的边际生产成本，那么根据沙特（3美元）、俄罗斯（2.98美元）和美国（5.15美元和5.85美元）的数据，目前的国际油价还不足以使得石油企业陷入困境。

但考虑到沙特、俄罗斯的财政平衡压力，以及美国页岩油厂商的前期投入成本，长期油价维持在40美元以下是三败俱伤的结局。

最后，从中长期趋势来看，各方在反复博弈过程中达成各种形式的减产协议，使得将油价重回主要产油国的利益均衡点——40美元/桶-50美元/桶只是时间问题。